策略专题研究：美股的水位

投资要点：

2024年美股涨幅领跑全球主要市场：（1）涨幅领跑，估值贡献超过盈利：截至12.13，美股累计涨幅达26.3%，在全球主要股票市场中领跑。按估值和盈利拆分，估值和盈利分别贡献16.3%、8.6%，估值提升的贡献大于盈利增长；（2）美股板块中，TMT+金融涨幅居前：截至12.13，标普500累计上涨26.7%，其中通讯服务（43.4%）、信息技术（37.6%）两个TMT板块领涨，可选消费（35.0%）位列第三，均较大程度受AI产业浪潮推动。受益于美国经济韧性较强+特朗普上台放松金融监管预期，金融（31.4%）跑赢大盘。

截至24Q3美股盈利仍保持稳健，且2025年盈利预期仍然领先全球主要市场：（1）24Q3盈利保持稳健：24Q3标普500EPS增速5.9%，较Q2（11.4%）明显回落。但剔除基数效应、采用两年复合计算，Q3美股盈利则继续提升（3.9%→5.6%）；分行业看，TMT、医药和可选消费增速领先，能源、材料和工业相对靠后；按贡献度看，24Q3美股盈利主要靠TMT和医药贡献；（2）展望2025年，美股盈利端相对强势有望延续：根据Factset数据，2025年大部分经济体EPS增速将明显改善，其中美股由2024年的8.6%提升至16.8%，在发达市场中仅次于韩国。美股盈利强势，一方面AI产业链的高景气和半导体产业复苏，对TMT板块带来推动，另一方面美国内需不弱+美联储处于降息周期，利好消费、金融等内需板块。

从估值视角看，美股估值处于历史相对高位，分母端压力需要关注：

（1）大盘：截至12.13，标普500PE(FY1)为25.4X，高于过去10年中位数（19X），在过去10年的历史分位数为94.1%；（2）分行业：大部分行业均值超显著超过近10年中枢水平，信息技术、必选消费、和医药的估值分位数尤其偏高；（3）PEG视角：医药、通讯服务、材料和工业等板块性价比相对较高，信息技术估值仍相对偏高，内部结构再平衡的诉求较大。

美股集中度持续提升，虹吸效应尚未见到逆转趋势：（1）全球市值占比：截至12月上旬，美股市值占全球股市市值比重升至50.8%，较2023年底提升4.3pct，接近2002.01前高（51.3%）；（2）权益资金配置比例：年初以来全球权益资金持续涌入美股，对美股配置比例由2023年底59.3%提升至10月底的62.1%，创2001年有数据以来新高；（3）美股个股集中度：截至12月上旬，美股前十大公司市值占比为36.8%，略低于6月底水平（37.0%），但仍处于2005年以来的高位；（4）行业结构：科技板块市值占比达41.2%，已超越1999年科网泡沫水平。

风险提示：AI进展不及预期；贸易摩擦加剧；数据计算存在纰漏等。